碧水源是國內最大的膜生物反應器(MBR)污水處理領(lǐng)域的開(kāi)發(fā)應用企業(yè)。我們認為,公司所處的行業(yè)具有很好的成長(cháng)空間,公司激勵機制和技術(shù)優(yōu)勢明顯,通過(guò)募集資金投資項目完善產(chǎn)業(yè)鏈和區域布局,前景良好。
MBR 污水處理市場(chǎng)的成長(cháng)性是最大的亮點(diǎn),公司作為國內起步較早、技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先、承建項目最多的企業(yè),將充分享有這一發(fā)展機遇。
膜生物反應器(Membrane Bio—Reactor,MBR)是一種將生物降解作用與膜的高效分離技術(shù)結合而成的新型污水處理與回用技術(shù),具有占地面積小、出水質(zhì)量高、剩余污泥少、運營(yíng)管理簡(jiǎn)單的優(yōu)勢。
目前城市用地緊張、污泥處理費用高,綜合水價(jià)高昂,使得 MBR 的優(yōu)勢日益突出,而MBR 的價(jià)格較高、膜污染和膜壽命的劣勢隨著(zhù)技術(shù)工藝的改進(jìn)和規模的提升而逐漸削弱,其經(jīng)濟性變得明顯。
2008 年底MBR 項目已建成的污水處理能力僅有70 多萬(wàn)噸/天,占國內已建成污水處理能力的份額不足1%。2007 年MBR 在國內污水處理設施建設市場(chǎng)的份額約為2-3%,2009 年估計在8%左右。隨著(zhù)其綜合優(yōu)勢的強化,MBR 的份額有望在未來(lái)3-5 年繼續提升到20%左右,躍升為國內主流的污水處理工藝。
國內 MBR 市場(chǎng)集中度較高,公司在大中型項目上的市場(chǎng)份額達到60%,主要的競爭對手是GE、西門(mén)子等跨國企業(yè)集團。公司作為本土企業(yè),產(chǎn)品和服務(wù)成本較低、貼近市場(chǎng),同時(shí)又掌握核心技術(shù),與這些國外企業(yè)相比有明顯優(yōu)勢。
公司本次發(fā)行募集資金主要投資于膜組器和膜材料產(chǎn)能擴建,并形成 6個(gè)以上地區運營(yíng)中心,這將改變公司目前的產(chǎn)能瓶頸和原材料外購制約,以及公司集中于北京地區的風(fēng)險,將會(huì )產(chǎn)生良好的效益。
09 年底公司已簽約未完成的合同額為近500 百萬(wàn)元,我們預計公司2010~2012 年可分別實(shí)現銷(xiāo)售收入504 百萬(wàn)元、765 百萬(wàn)元及1,120 百萬(wàn)元,同比分別增長(cháng)60.7%、51.8%及46.4%;實(shí)現歸屬于母公司的凈利潤185、280 及400 百萬(wàn)元,折合全面攤薄后的每股收益1.26、1.90 及2.72元,同比增長(cháng)72.6%、51.3%及42.8%。
考慮到 MBR 市場(chǎng)的巨大空間,和公司在行業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢,我們認為公司相對于國內A 股相近企業(yè)理應享有一定的估值溢價(jià),并結合創(chuàng )業(yè)板新近上市公司的估值情況,我們給予公司的合理目標價(jià)格為50.36~57.12 元,對應2010 年40 倍和2011 年30 倍市盈率,建議將目標價(jià)格下浮10%后的45.78-51.93 元作為詢(xún)價(jià)區間。
公司面臨的主要風(fēng)險為:行業(yè)競爭加劇,使銷(xiāo)售價(jià)格和利潤率下降的風(fēng)險;以及公司市場(chǎng)份額下降的風(fēng)險。
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